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2020是股市大年,2021是房市大年

2021-01-18 17:43:54

作者:管清友    責編:張健

2020年是經濟的修復年、政策的寬松年、改革的加速年、投資的爆發年。雖然很多人都認為2020年是有史以來最糟糕的一年,但卻是投資較好的一年,全球大寬松推升資產價格,比特幣史上首次突破4萬美元,黃金突破2000美元創下歷史新高,創業板指更是憑借65%的投資收益位居全球之首。和2020年不同,2021年是經濟的復蘇年、政策的回歸年、改革的深化年、投資的分化年。相對確定的是經濟復蘇還在延續,政策逐漸回歸常態化,改革力度也會明顯加強,雖然整體投資機會不及2020年,但還有結構性機會,只是資產表現更加分化。隨著經濟復蘇,消費意愿明顯增強,消費回補成效繼續顯現,社零同比增速有望超過10%。

2021中國面臨的最大灰犀牛可能還是來自美國。2020是股市大年,2021是房市大年。A股有結構性機會,但對普通投資者意味著沒有什么機會,或者風險大于機會。對于很多人而言,2021應該賣掉股票買房子。

2020年已經遠去,但這一年已然成為了歷史的分水嶺。

2020年是經濟的“修復年”、政策的“寬松年”、改革的“加速年”、投資的“爆發年”。得益于有力的疫情防控和科學的逆周期調節,中國經受住新冠疫情和中美摩擦的雙重挑戰,經濟觸底后快速修復,政策寬松后適度克制,改革明顯提速加碼,各類資產全面開花。

雖然很多人都認為2020年是有史以來最糟糕的一年,但卻是投資較好的一年,全球大寬松推升資產價格,比特幣史上首次突破4萬美元,黃金突破2000美元創下歷史新高,創業板指更是憑借65%的投資收益位居全球之首。

和2020年不同,2021年是經濟的“復蘇年”、政策的“回歸年”、改革的“深化年”、投資的“分化年”。疫情并未完全結束,疫苗成效尚待驗證,美國新政府上臺在即,內外不確定性依舊存在。相對確定的是經濟復蘇還在延續,政策逐漸回歸常態化,改革力度也會明顯加強,雖然整體投資機會不及2020年,但還有結構性機會,只是資產表現更加分化。

一、2021年中國面臨的最大灰犀牛仍然來自美國

全球最大的不確定性——美國大選基本塵埃落定,拜登以絕對的優勢當選,新政府于1月20日宣誓就職,中美關系也將進入新階段。理想情景是,作為建制派代表,拜登的政策更加穩健,更具預測性,第一要務是防控疫情、修復經濟,修正已經偏離的外交政策,全球局勢有望迎來短暫的修復窗口期,中美關系短期也會有所緩和。2021中美關系主要體現為以下三大關鍵詞。

第一個關鍵詞是“合作”。美國外交政策上不再是“新冷戰”思維,會加強與中國對話。中美雙方暫時擱置爭議,開啟新一輪談判取消加征關稅,并在疫情防控、氣候變化應對等非核心技術領域展開合作。但在掌握核心技術的高科技領域仍會繼續采取“小院高墻”的打壓策略。

第二個關鍵詞是“競爭”。美國已將中國視為最大的競爭對手,雙方關系很難有明顯改善,美國遏制中國的戰略大方向不會變。這背后既有經濟原因,中國離美國越來越近,也有政治動因,是大國目標沖撞的必然結果,G2很難和平共處,No.1是一種不可分享的利益,競爭不可避免,特別是5G通信領域。

第三個關鍵詞是“對抗”。雖然拜登上任后,中美摩擦會有階段性緩和,但也沒有那么友好,大概率是緩而不柔。因為建制派精英同樣注重維護美國霸權地位,在意識形態、人權等領域和中國存在較大差異,民主黨甚至比共和黨更極端。只是方式和特朗普政府不同,會從退群到加群,聯合盟友對抗中國,重塑美國領導力。

疫情發生后,中國大概率會縮短超過美國所需的時間,G2很難利益共享,矛盾會越來越凸顯,中美關系質變和博弈仍是大勢所趨。從目前美國政府高級官員的安排來看,對華更大的壓力正在積累。2021中國面對的灰犀牛事件可能仍然來自美國。

雖不至于脫鉤,但肯定不如之前那么順暢,國際貿易和合作方式也會進行相應的調整,出現大國沖撞下的“平行世界”或者說是半球化。中國和美國都會有一個相對固定的貿易伙伴體系,互相之間都在拉攏一些國家。RCEP已經正式簽署,中歐投資協定談判完成,中國正在積極考慮加入CPTPP,中國會有更堅實的基本盤,也會更有底氣,擁有更多的主動性,未來平行世界會越來越明顯。

二 、中國經濟復蘇領先世界,但大病初愈,仍需休養生息

疫苗接種提速,疫情對經濟的直接影響邊際減弱,需求逐步回暖,2021年全球經濟共振復蘇已成為共識,中國經濟復蘇的大方向不會變,依然會領先全球,數據表現非常亮眼,但實際效果只能說是差強人意,并沒有表面那么美好。

從節奏上看,和2020年相反,前高后低,逐季回落,且降幅較為明顯。其中一季度最高,大概率超過12%,也是本輪復蘇的拐點,主要是前期刺激效果顯現和翹尾因素影響;二季度后開始回落,但有投資和出口韌性,仍處于相對高位,甚至會出現局部過熱風險;下半年逐漸回歸常態,樂觀估計四季度回到疫情前正常的經濟運行水平。

從結構上看,需求側改革啟動后,經濟內生動能將發生明顯的變化。制造業和消費接棒傳統投資和外需驅動成為經濟復蘇的主要推動力,特別是新基建和新消費會催生新動能。一方面,需求回暖庫存回補,新一輪主動補庫周期已經開啟,供需兩端進一步修復,制造業持續好轉,特別是與新基建相關的制造業投資會明顯加碼;另一方面,內循環主體地位確立后,消費將成為需求側改革的重中之重。隨著經濟復蘇,消費意愿明顯增強,消費回補成效繼續顯現,社零同比增速有望超過10%。

從力度上看,經濟好轉但難言反轉,持續性不強,只是短暫的弱復蘇。2021年經濟下行壓力明顯緩解,基本面在好轉,GDP增速也會有顯著的抬升,預計全年增速超過7%,創下2014年以來新高。但這絕不是反轉,倒很像是快進版的2016年,復蘇拐點在一季度末。待前期大規模貨幣寬松和財政刺激效果減弱、低基數效應消退后,蕭條性因素重回主導,脆弱性逐步顯現,問題根源還是經濟增長的內生動力不足。

三 、政策寬松的邊界和資產泡沫的極限仍在相互博弈,通脹是決定因素

實體通脹預期升溫,CPI和PPI有上行空間,但整體壓力不大,持續性不強。特別關注PPI,一旦出現過熱風險,會引發貨幣轉向。具體來看,CPI前低后高,PPI沖高回落。CPI受豬價下跌拖累和翹尾因素影響低位震蕩,之后緩慢回升后再回落,總體波動不大,預計在1%附近。PPI則由于企業主動補庫存支撐工業品價格上行,降幅持續收窄,年初有望轉正。之后在低基數效應和需求回暖的推動下顯著上行,預計二季度末迎來峰值,預計在3%左右,一旦過高出現過熱就會對貨幣政策形成制約;下半年會有所緩解,隨著經濟回歸常態而逐漸回落。

值得關注的是資產通脹風險,特別是核心資產泡沫化值得高度警惕。為應對疫情沖擊,全球啟動了史無前例的貨幣大寬松,貨幣寬松疊加資產收縮,資產荒再現。股市和樓市都有不錯的表現,特別是以頭部股票和一線地產為代表的核心資產價格持續攀升,資產泡沫化風險再起,會加劇了貧富分化,激化社會矛盾。寬松的邊界和泡沫的極限還在激烈地試探和博弈,一旦經濟復蘇到一定程度,通脹走高,貨幣政策收緊,資產走勢將出現明顯的變化。

由于資產價格未能在通脹度量體系中充分體現,單靠CPI和PPI會對貨幣政策取向有些誤判。2021年是每五年一次的CPI基期輪換期,年初CPI構成權重會有所調整,適當提高資產價格比重,避免受豬肉擾動過大,從而更真實反應通脹水平。

四 、2021貨幣政策易緊難松,信用上邊際收縮,投資上要搶抓預期差

中央經濟工作會議對宏觀政策的定調是“不急轉彎”,明確表示不改變當前的政策方向,總體政策取向中性偏緊,寬松力度明顯不及2020年。

貨幣政策會比較克制,流動性易緊難松,信用開始收縮。貨幣整體維持緊平衡,既不會大水漫灌,加息的可能性也不會太大,除非二季度經濟出現明顯的過熱。大概率是穩貨幣和緊信用組合,暫停降準降息,應特別關注逆回購和MLF操作。同時社融已經見頂,信用收縮通道開啟。由于2020年信用快速擴張,M2、社融增速和名義GDP增速相差太多,名義GDP僅為5.5%,M2增速10.1%,社融增速13.3%,偏離較為明顯,信用收縮可能會比預期更猛烈。

財政政策主基調還是積極,但穩中偏緊,逐漸回歸常態化。特別國債估計不會再有了,赤字率、專項債規模預計和2020年持平。當然積極財政也會持續發力,但會是更加精細化的定向寬松,加大對科技創新和中小企業的支持力度,優先保障基本民生。

2021年最值得期待的就是改革了,這也是未來經濟發展重要的增量。作為十四五開局之年,產權制度改革、要素市場化配置改革和需求側改革全面提速,尤其是以下幾個方面會重點突破。一是戶籍改革,通過戶籍準入年限同城化累計互認,加快推進都市圈和城市群一體化;二是土地改革,盤活土地存量資產,縮小城鄉差距,緩解收入分配不均等問題;三是放松管制,適度放開對文化、娛樂、醫療、教育、養老等服務領域的管制,引入民間資本,優化資源配置;四是釋放內需,加快國產替代實現生產自主可控,通過國企利潤劃轉社保引導公平分配,完善基礎設施暢通流通渠道,豐富供給體系挖掘消費潛力;五是對外開放,適度降低外資的投資準入門檻,通過開放改善供給,提升效率。

五 、出清接近尾聲,違約風險仍然不可小視

2017年以來,強監管、降杠桿、破剛兌、反壟斷等一系列政策密集出臺后,整體經濟環境發生了翻天覆地的變化,金融市場經歷了一個殘酷、劇烈的出清過程,我們一起見證了一部中國金融市場的“出清史”。疫情倒逼貨幣寬松后,政府、居民和企業三大部門杠桿率同步攀升,但金融部門杠桿率卻在持續下降,金融產品和機構風險有序釋放,“雷”一個個被拆掉了,這也標志著金融出清接近尾聲。

當然本輪金融出清并未完全結束,2021年貨幣政策趨勢性收緊、信用收縮后,信用債集中違約仍會再現,但最危險的午時已經過去,不至于出現雷區集中式爆炸。其實金融出清并不是壞事,破而后立,引導無風險利率下行,資本市場將成為最大的受益者。

但2021年仍舊存在多重不確定性,主要表現為以下三大風險:一是疫情風險,如果疫情未能得到有效控制,對全球經濟的沖擊將仍然存在。二是數據風險,新一輪省市縣換屆后,本地經濟數據會被重新檢視,有些風險可能會暴露出來。三是疫苗風險,疫苗被證實有效后,全球貨幣政策會有邊際上的收縮,將對全球資本流動產生巨大的影響。

六 、IPO大躍進,股票持續供應,A股走向港股化

自2019年第十八屆發審委上任后,審核、核發雙提速,過會率和過會量顯著提升,近兩年都是IPO大年,2020年更是創下十年新高。2021年主板、中小板全面推行注冊制改革后,上市企業數量將維持高位,IPO持續大年。

注冊制消除了一二級市場的估值價差,通過市場化的手段將企業上市選擇權交還給市場,未來能夠滿足市場化市值要求的企業才能IPO,進而真正被市場認可。這對企業質量提出了更高的要求,也表明未來股權投資將逐步回歸本源,重塑價值,在技術研發上有優勢、在價值模式上有創新的企業更容易被市場接受。特別是新《證券法》實施后,一系列配套制度創新接踵而至,史上最嚴退市新規落地,上市企業資本價值越來越市場化,新股破發也越來越常見,分化進一步加劇,一半是海水,一半是火焰。

七、 A股有結構性機會,但對普通投資者意味著沒有什么機會,或者風險大于機會

長期來看,在兩股力量的驅動下,A股慢牛格局逐步形成,中國依舊是全球資產高地,有最好的投資機會。一個是推力,全球的零利率和負利率越來越近,而中國還是正利率,境內外利差還在,會吸引更多的境外資金。另一個是拉力,注冊制改革的紅利還在持續釋放。

短期來看,2021年A股還有結構性機會,風格快速切換。分析邏輯是內看經濟復蘇和貨幣寬松,外看中美關系。2021年經濟復蘇已十分確定,尤其是上半年經濟增速高位運行,上市公司盈利能力正處于上行通道,順周期板塊業績改善明顯。貨幣政策維持緊平衡,雖然邊際在收緊,但大方向還是寬松,特別是上半年流動性合理充裕。中美關系雖難以逆轉,但拜登時代開啟后,中美摩擦會出現階段性緩和,對A股的擾動降低。綜上所述,經濟復蘇還在繼續,貨幣寬松不轉急彎,中美關系有所緩和,牛市尚未終結,只是處于后期,風格快速切換,機會不及2020。配置主邏輯從估值驅動轉向業績驅動后,上半年周期股、金融股和部分消費股等順周期資產更值得期待,中長期關注大科技、大消費和大健康三大賽道。

A股的結構化、機構化特征也會不斷強化。2020年三大指數漲幅均超過13%,最高更是接近65%,但全部A股漲跌幅中位數不到3%,46%的股票不漲反跌,預計這種分化的趨勢還會延續,結構性行情也是未來A股的顯著特征。預計2021年個股上更偏向核心資產和龍頭績優股,滬深300、漂亮50等價值指數將繼續跑贏市場。在居民財富從房地產騰挪到金融資產的過程中,A股逐漸從“散戶市”轉向“機構市”,機構主導力和話語權不斷提升。機構持有A股流通市值占比已經從2014年的38%提升至2020年的48%,占據了半壁江山。2020年新發基金規模超過3萬億,相當于過去3年總和,公募基金發行火爆的局面還在持續,年初就頻頻出現爆款基金。

不過,機構抱團從來就不靠譜,核心股票的泡沫化越來越嚴重,抱團的集體行動很容易在某些觸發事件之下崩塌。而很多股民的悲哀在于,總把自己當機構看待。這大概相當于,你自己是游擊隊,還非得按照正規軍的打法。把游擊戰搞成陣地戰,虧錢也就是宿命了。

八 、債券投資的機會更多來自于抓住流動性松緊的時間差

最近債市是反彈而非反轉,可作為底倉配置。雖然最近一個多月,十年期國債收益率上行了20多個BP,牛陡特征明顯,但這只是年末流動性充裕推動的小反彈,反轉還為時尚早。2021年經濟好和政策穩對債券市場本就不是好事,再加上政府債供給壓力較大和信用債接連違約影響還未完全消散,債市難言樂觀,大概率會維持震蕩行情,投資策略還是以防守為主,整體倉位不宜過高。

配置機會還需等待,優選高評級的中短債。關于配置時機,十年期國債收益率和12個月滾動社融增速相關度較高,社融增速拐點已至,10月見頂,債市配置機會逐漸臨近。關于期限選擇,當前市場鎖長放短明顯,長線資金相對稀缺,而短線資金相對充裕,且信用拐點正在臨近,所以結構上來看,中短期利率債的配置價值要高于長端。關注資質選擇,雖然經濟在復蘇,企業盈利能力好轉,融資也不算太難,但是償債高峰期還沒結束,信用債違約風險雖有緩解,但仍不容小視,謹慎下沉評級,精選高評級高票息個券。

九 、2020是股市大年,2021是房市大年

股市好了,沒見過房市不好的,對于很多人而言,2021應該賣掉股票買房子。

寬松之下,地產無熊市,貨幣寬松是短期房價異動的主要推動力。基本規律是政策寬松引導房貸利率下行,推動房價上行,這次也不例外,只是區域反應和漲幅會有差別。2020年貨幣寬松后,與房貸利率掛鉤的5年期LPR利率下行了15BP,一線城市房價率先反應,深圳二手房漲幅超過20%,上海新房漲幅超過10%,二手房成交量創下四年新高,北京房價開始企穩回升,廣州成交放量。這和過去房地產周期中一線城市表現一致,金融屬性最強的深圳最快反應,接著是上海,最后是北京和廣州,然后再向新一線城市傳導。

對北上廣深以外的新一線城市居民而言,2021是房產投資的比較好的時機。高凈值群體一般沒有買房的需求了,2021需要降低對委托投資機構收益率的預期。

2021年加息可能性不大,房貸利率仍處于相對低位,房地產市場會繼續回暖。特別是在城市群和都市圈的發展戰略下,核心的一線城市和新一線城市還會有一定的上漲空間。另外與前幾輪不同的是,當前房地產主基調是房住不炒,居民“五限”調控較為嚴格,房企“三道紅線”限制融資,銀行“兩道紅線”嚴控房貸,地產已不再是大部分人最適合的投資標的,特別是人口流出、產業衰落、供應過剩的三四線城市,投資價值急劇下降,房價很難有上行機會。

十、 大宗商品牛市有望迎來戴維斯雙擊,但上游對下游的擠壓也越來越嚴重

2021年經濟延續復蘇,上半年大宗商品牛市機會較為確定。其中的邏輯十分清晰:從宏觀層面看,由于美國實行大規模貨幣寬松和財政刺激,財政和貿易雙赤字并存,美元還會有一定的貶值壓力,美元指數已從2020年3月最高103跌至89,跌幅超過13%,弱美元周期已經開啟,利好以美元標價的大宗商品。從商品基本面看,主要看供需。一方面,全球經濟復蘇,需求擴張,帶動上游的大宗商品需求回暖;另一方面,海外受疫情影響供給恢復較慢,國內經過2015年的供給側改革,過剩產能已得到有效的清理和消化,供需較為平衡。所以,一旦經濟復蘇提振需求,大宗商品價格有望迎來戴維斯雙擊,會有比較明顯的反彈。

以原油為例,由于OPEC+減產,頁巖油開工率不高,供給增長有限,需求雖然短期難以回到疫情前水平,但會因為經濟復蘇而重回增長。由于供給比需求收縮地更快,原油價格中樞會有一定的抬升,預計會上移至55美元。同時考慮到美國新任總統上任后,美俄、美伊、中東問題仍是焦點,地緣政治風險依舊存在,油價波動會加劇。

(作者為如是研究院院長)

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